江平:长期看好中国经济人民币长期继续升值是大势所趋,石油跌破50美元后,已接近见底，新兴市场的债券

从 “全球投资的挑战”到“全球投资的机会”，从2007年10月到2008年10月，华尔街著名华人投资专家江平对全球投资市场的大势判断出现了转折。
　　2007年10月全美华人金融协会（TCFA）举办年会，江平发表了题为《弱势美元与全球投资的挑战》的演讲，引起了投资界的强烈反响和极大关注。演讲中江平列数了当时四个主要方面的投资挑战或者说投资陷阱。今年3月24日，本报A10版全文刊登了这个演讲。江平在文章中提出了四个主要陷阱：一是美国所谓高质量高评级的债券；二是美元之外的G7国家货币；三是很多新兴市场国家的股票；四是石油之外的大宗商品。自去年10月至今的一年，虽然经历过短期的疯狂，这些投资方向均成为当下危机最深的渊源。
　　正当肇始美国房地产次按市场的风暴席卷全球投资市场，而且似乎愈演愈烈之际，江平却认为，由于全球资产价格大幅下调，更由于全球经济决策层的共同努力，哀鸿遍野的金融市场已经涌现出绝佳的投资机会，对国家资本和个人资本而言都是如此。
　　江平曾就职雷曼兄弟，2006年进入对冲基金SAC公司，2007及2008年先后创立了上海亿隆投资咨询有限公司及对冲基金――江平超级价值基金。作为一位被市场检验过的交易员，江平的判断及其判断的逻辑具有重要的参考价值。18日晚，在参加“2008西湖金融峰会”之后，江平在西子湖畔接受了《第一财经日报》的专访。
　　江平认为，在美国的通胀预期之下的该国股票市场已经凸显投资价值，加上香港H股和部分新兴市场国债，是江平认为的当前三大全球投资机会。巧合的是，著名投资家巴菲特17日在《纽约时报》专栏发表文章，“我已经开始买美国股票了。”
　　 　
　　1 一年之前：疯狂的陷阱
　　 　　
　　《第一财经日报》：当我们回过头去看时，你在“弱势美元与全球投资的挑战”的演讲里作出了很多有价值的判断。很多投资者，包括国家和个人投资者，都没有过得了这些个挑战。
　　江平：当时说的挑战，其实强调的就是投资陷阱。当时第一个提的是经过包装的高质量债券，实际上是金玉其外、败絮其中，这以美国房地产按揭资产证券化市场最为严重，现在已经被打回原形。
　　第二个讲的是美元之外的其他 G7货币，特别是欧元。当时我认为美元相对这些主要的货币已经被低估了，现在这些货币跌得非常惨。
　　第三个当时讲的是新兴市场的股票投资，我当时提这一点时，很多人非常不理解 ，说新兴市场多好，经济增长很快等等。现在果不其然，新兴市场国家的股票，包括中国A股在内，跌幅比危机的发源国美国都要严重。
　　第四个当时提的是商品期货市场，这一点当时也是很多人很难理解的，新兴经济国家成长这么快，大宗商品怎么会不涨？但到现在很多金属类商品价格已经掉了50%、70%。
　　很遗憾的是，这些逆耳忠言并没有被大部分投资者所接受。
　　《第一财经日报》：当时你认为石油也许应该另当别论，也就是说石油在当时并没有被高估，当时价格在90美元/桶。
　　江平：石油市场的表现同样证明了这一点。现在的价格低于80美元，但比2007年10月时只跌了百分之十几，比其他金融类商品的表现好多了，而且现在价值可能是超跌。
　　《第一财经日报》：当时提出全球投资的挑战的背景是怎样的，当时次贷危机还没有如此全面爆发。
　　江平：2007年是疯狂的结束，多年积累的美元超量发行，将美元利率压得很低，资本都在追逐更好的回报，加上舆论的渲染，在几乎所有的资产领域都出现了高峰。我当时强调的是“挑战”，也就是以价值投资的理念很难再找得出好的投资方向。这是当时的大环境。
　　《第一财经日报》：这种大环境现在来看，也是危机不断加剧的根本原因。
　　江平：这次金融危机的根源是什么？华尔街里面的贪欲，人的本性，在金融运作过程当中，自然而然会膨胀。到了一定程度，不管是什么样的监管机构和规则都很难控制，而这就会出现危机。危机以前有，以后还会有。这次的区别就是有金融衍生品在里面，衍生品有很多的隐蔽性和欺骗性。
　　我出生于普通家庭，坚信只有辛勤劳动才能创造财富。但是在华尔街我看到不一样的现象，发现有很多人挣钱非常容易。衍生品的出现更使得华尔街可以轻而易举地“化腐朽为神奇”。在雷曼时，我曾注意到个别外汇衍生品交易员靠调整参数使账面利润增加。雷曼的房贷债券交易部更成为了高速运转的印钞机。包括格林斯潘在内的一些美国权威人士，经常援引美国劳动生产率高速增长的“奇迹”。我则清楚地知道这些奇迹是怎么来的。我曾经将这些观点告知不少朋友，包括雷曼内部一些高管。遗憾的是，不少人太过信任华尔街分析师的观点，认为金融股不仅市盈率低，“有价值”，而且还在高速成长，以致招到了损失。雷曼现在已经崩溃了，不单是雷曼，如果不是美国救市的话，所有的投资银行都会破产。
　　 　
　　2 全球投资机会之一：部分新兴市场国债
　　 　
　　《第一财经日报》：危机演进到现在，各类市场的估值都下滑得厉害，你刚才说的这种大环境现在发生了变化。
　　江平：记得一年前，我有机会和国内一些投资者接触，我向他们提及，应投资中国大型企业的债券，当时这类债券的利率有6%到7%，这是一块宝藏一般的资产。但当时投资者对我的建议嗤之以鼻。到现在，这些债券已升值达15%，而股票市场的投资则很惨。
　　《第一财经日报》：你当时推荐的是，关注新兴市场的债券而远离新兴市场的股票。当下，这个建议是否依然有效？中国市场上债券正在受到追捧。
　　江平：在经过股票市场的深幅调整之后，现在我不肯定哪个更好，已经不可一概而论，股票选择好了会优于债券，但可以肯定地说，仍有不少股票将远远比不上债券。
　　《第一财经日报》：就是说，新兴市场的债券是你推荐的当下的全球投资机会之一？
　　江平：我主要讲的是新兴市场的政府类国家债券，而且现在的新兴市场出现了巨大的分化。我认为现在新兴国家的债务，包括内债和外债，有极好的回报机会。一些新兴市场国债为什么会这么便宜，部分原因是因为对冲基金高杠杆率的回调和清仓，导致了一些价格下跌；另外的原因是很多投资者买了新兴市场的股票，在招致巨大损失后转而做空新兴市场的国债来避险，因为国债市场的流动性更好一些。但这完全是没有道理的做法，股票才是没有价值的，而国债是被低估的。
　　《第一财经日报》：你说的这个投资机会可能会受到市场的质疑，毕竟在危机之下，像发达市场的冰岛、韩国，发展中市场的乌克兰、匈牙利、波罗的海三国及俄罗斯、巴西、阿根廷、印度等国现在都面临较大的问题。包括中国在内，大家担心的问题是资本外流、回到美国，给新兴市场带来大的冲击。
　　江平：首先，要把问题搞清楚，现在是美国欠大家的钱，不是大家欠美国的钱，这是个核心问题。1998年的时候，俄罗斯之所以崩溃，是因为俄罗斯欠别人的钱。但现在俄罗斯外汇储备充裕。新兴市场的整体基本面是很好的。
　　其次我也认为，新兴市场是有分化的。我看好的是中国、俄罗斯、阿根廷等部分国家的债券类资产，这些都非常优秀。但有一些国家目前市场的争议比较大，比如韩国和印度。我对巴西则保持警惕，这是一个被华尔街所强烈推荐的国家。
　　我想强调的是，从政府信用来看，新兴市场强于发达国家，但从私营企业的规范性来讲，美国等发达市场显然更高一筹。
　　《第一财经日报》：简单谈一谈巴西，前两年这个市场很受推崇，巴西货币雷亚尔也有大幅升值。但到最近巴西市场也开始出现严重的问题。
　　江平：是的，巴菲特再次栽在了货币上，他已经在外汇市场上一而再地栽跟头。2005年、2006年的时候，巴菲特在1.8、1.9（1美元兑1.8或1.9雷亚尔）附近买入了巴西货币，虽然后来涨到1.6左右，但现在又跌回到了2.3，巴菲特在巴西货币投资上现在是账面亏损。不仅巴西的货币，巴西的股票也是严重高估。去年巴西深海油田的发现，被华尔街借机大肆吹捧，但实际上这个深海油田完全是一个假利好，这里的深海石油是很难开采出来的，成本极高。
　　
　　3 全球投资机会之二：美国股票市场
　　 　
　　《第一财经日报》：发达国家的企业部门、新兴市场的政府，对应起来的话，大致是发达国家的股票市场，以及新兴市场的国债市场，是你理解的投资机会？
　　江平：是的。尤其是美国的股票市场，我认为美国市场上已经出现了很多非常非常好的资产。
　　《第一财经日报》：在危机之中，目前很多人士对美国市场的判断是，美国经济的衰退还未到底，在这种背景下，你怎么会认为股票市场具有如此投资价值呢？
　　江平：我要谈的是两点：第一，以我的理解来看，美国经济的问题没有市场所夸大的那么严重，没有我们想象的那么糟糕；第二，在当下美联储等救市机制的作用之下，经济整体上出现通缩的可能性可以被完全排除。
　　而在一个通胀的背景下，在发达国家选择股票市场而不是债券进行投资是最好的选择，买股票最怕的是通缩。过去几年美国官方宣布的2%到3%的通胀水平完全可能是未来通胀的下限水平，至于会不会高通胀还不好说，但可以排除通缩。
　　我最近做了一些研究，像美国的道琼斯指数成份公司，跟8年前相比，现在的盈利红利水平增加了1倍，我们知道8年前股票是高估的，但并没有高估100%，后来是跌了30%到40%。8年前美国的国债利息是6%，而现在是3%。这凸显了当下美国股票市场的投资价值。
　　《第一财经日报》：但我们毕竟处于金融危机之中。我们还关心的是，如果说股票市场有投资机会，如果把美国上市公司大致分为金融类和非金融类、传统型产业类企业的话，哪类更有投资价值？
　　江平：主要是美国的大型非金融类企业，金融类的大型银行今后也会有投资价值。
　　《第一财经日报》：现在在美国，包括中国，都有一些通缩论点。其核心理由有两条：一是整体经济的下行，二是以大宗商品为代表的商品价格的回落，导致价格下跌。你认为这是否成立？
　　江平：这种理由我都同意，但我强调的是，经济运作不会是和物理现象一样，计算了一个数据之后经济就会往这里运行，经济运行有复杂的人为因素的影响，这是很重要的。
　　比如美国经济体系中美联储的角色，如果美联储真的是按通胀目标，一有通胀就加息一有通缩就降息，那也算好。但问题是，观察美联储的表现你会发现，它在通胀的升和降两个方向上的态度是完全不对称的，在加息的时候犹犹豫豫，而降息的时候毫不客气，这种经济运行中人为因素的影响，将使得我们对经济陷入长期通缩的前景完全排除。
　　 　
　　4 全球投资机会之三：香港H股及日经指数
　　 　　
　　《第一财经日报》：股票市场是单指美国股市，还是说其他发达国家或地区的股市也都包括？新兴市场的股票呢？
　　江平：发达市场这边，我很看好美国股票。欧洲和日本都有投资机会，但我尚未做细致的研究。新兴市场股票仍应谨慎，但我认为很多香港H股股票已被严重低估。
　　《第一财经日报》：先简单提日本，有声音认为，一个要进入老龄化的国家，整体上投资并没有太大价值。
　　江平：日本企业成长性不一定最高，但价值已不错，投资日经指数回报一定会超过投资日本国债。
　　《第一财经日报》：香港市场为什么说被严重低估了？
　　江平：这有很多原因。其一，是各类投资机构去杠杆化所进行的被动清仓。其二，是很多投资者买了其他地方的资产，但是通过做空香港股市来对冲风险。港股，包括H股的流动性大，适合投资者这类操作。
　　比如，就有投资者投资了中国A股或私募股权基金（PE）的股票，他通过做空H股来对冲风险。但这种做法只会招致更大损失。
　　《第一财经日报》：你刚提到了中国A股可以进行选择投资了，A股和H股联系密切，你对H股的良好预期，对中国A股的总体判断呢？
　　江平：从价值投资的角度来说，目前A股上已经有好的股票，当然仍然有不少垃圾股票。
　　 　
　　5 现在是中国卖出美国国债的最佳时机
　　 　　
　　《第一财经日报》：你刚刚的逻辑是，判断整体的通胀预期，然后这个形势下认为股票投资更优。但中国外汇储备头寸现在在债券领域居多。
　　江平：在通胀预期之下，高比例投资债券不是最好的选择。美国2%的国债绝对不能投，现在美国政府的欠债太多，而利息回报低。十年之后美国国债是可能违约不还的，我要特别强调这一点。
　　《第一财经日报》：关于美国国债的长期违约可能，我们报纸也做过一些讨论，但整体来看，这个观点在国内的认同度和讨论度不大。
　　江平：可以理解，长期违约是美国财政体系整体重组的最坏可能，那么我们首先可以关注也是我预期的，就是美国可能会首先采取向美国国债的海外投资者征税的办法，来施行变相的债务重整。今后我们可以继续来观察和讨论这个问题。
　　《第一财经日报》：你强调的是从增量来讲中国不能再更多地投资美国国债，从存量看来，中国已经是美国国债的第二持有人，加上美国机构债券，累计美元资产过万亿美元。这种存量资产该如何调整？
　　江平：现在是中国卖出美国国债的好机会。在金融危机之下，目前美国国债投资很紧俏，市场需求量大，利率被压到了很低的水平。在这种时候，正是中国卖出的时候。如果等到今后大家都意识到了通胀的严重性，以及长期来讲美国国债的问题，市场需求少时，这么大的投资者再去抛售美国国债会非常难，就会引起金融危机，以及很多压力。而现在人人都要这个2%、1%甚至0收益的美国国债，我们卖出，让他们能够买到，助人为乐，自己得利，这有什么不好呢？
　　《第一财经日报》：这和当下的大势还是稍有不同。
　　江平：所以对于运作来说，必须有一个独立的思维和分析，而且必须跟华尔街投行完全划清界限，这是我多年闯荡华尔街的经验和教训。
　　比如说石油，这次石油价格上涨到140、接近150美元/桶的时候，中国可能在奥运之前买了很多油，而这个时间正好是华尔街分析师跳出来，说石油会涨到150、200美元/桶，甚至无限制涨下去。
　　总之，目前是减持美国国债的最好时机。
　　《第一财经日报》：很多人会有一个问题，减持，尤其是大幅减持美国国债资产，中国外汇储备可以投资什么？
　　江平：在一年前的疯狂时期，我还真不好回答。但现在市场的投资机会是明显的。从我个人来看，美国股票、G7股票、石油、新兴市场国家债务、部分和中国相关的大宗商品尤其是有战略价值的商品、中国H股等等都会有较好的投资机会。
　　比如说，对俄罗斯国家债务、货币、股票或直接投资都可考虑。制约中国经济发展的核心问题还是石油问题，当下靠什么都是靠不住的，风能、太阳能等新能源领域的替代都比不上石油，而煤炭的污染又太严重，可以说中国和俄罗斯是完全互补的，中国需要用战略的眼光来配置国家投资。
　　《第一财经日报》：刚刚谈了国家投资，对于个人投资者来说呢？
　　江平：一样的，只是投资渠道少一些罢了。我相信如果这个时候做QDII或者“港股直通车”是个好的时机。为什么不在这个时候出政策，让我们中国的投资者也可以去境外抄底，赚点钱呢？
　　投资者本身要成熟，不能有暴利心态。当然，更重要的是金融机构。金融机构要对投资者负好责任，要把投资者的利益放在首位，投资管理人一定要有耐心来分析市场和判断市场，要有一种逆向思维，不要哗众取宠，吸引大家的眼光。作为管理者，永远不亏钱是做不到的，但是一定要把别人的钱当做自己的钱看待。
　　 　
　　6 华尔街的欺骗不等同于“阴谋论”
　　 　
　　《第一财经日报》：你多次讲到华尔街的欺骗，以及要与华尔街保持距离。国内也有一些声音，谈及华尔街的“阴谋论”，你认同这一点吗？
　　江平：不，生意上的欺骗和“阴谋论”是完全不同的。生意就是生意，以次充好、骗钱这都是做生意，“金玉其外、败絮其中”也都是生意。我有一次到一家川菜餐厅里去吃饭，有服务生向我推荐水煮鱼，但我和这家餐厅的一位厨师是朋友，他不让我点，说这条鱼是好多天地来回冷冻过，不好吃了，把这条鱼推销出去，这个服务生会有提成的。华尔街的欺骗和这种是一个道理，而这说不上是阴谋。
　　《第一财经日报》：你对中国经济的观点似乎非常乐观。国内有很多人认为，在外需下滑的影响下，中国经济的短中期前景非常不乐观，而且还面临资本外流的风险。
　　江平：外需对经济的冲击肯定会有的，但我相信中国政府对经济的调控能力，中国的财政体系能够支撑做到这一点。
　　至于资本外流，前段时间美国危机，我当时真希望中国的工行、建行在美国也有分支机构 ，我好将钱存进去，这里是靠得住的。如果有人离开这样靠得住的地方，而去靠不住的地方，那想走走好了。
　　《第一财经日报》：作为一个长年高回报的顶尖交易员，谈一谈是什么市场的投资让你获得了这么高的利润？
　　江平：亚洲和拉美是我们两个主要的投资阵地。在过去的多年中，我们一直坚定不移地看好中国，当然看好中国不一定一直都要买A股。过去几年，我们先后投资过中国的货币、房地产、B股、A股、H股、大型公司债券和国债，现在又刚回到港股，在这些市场的投资把握都不错。
　　《第一财经日报》：改革开放30年，很多人认为中国经济积累了许多需要改变的东西，大到甚至是经济模式问题。最后请谈一下你理解的中国经济下一?i的方向，这对投资者而言可能也意味着商业机会。
　　江平：中国的转型是必须的，降低出口带动对经济增长的作用，从高污染、高耗能产业到环保型、科学发展，这是大方向上的。另外，诸如儿童的健康、基础教育、职业教育等投资，各方面提高国民素质，都是可以做的大方向。对于一个国家来讲，没有什么比投资下一代，投资教育回报更好的了。
　　经济模式转型，来得晚不如来得早。中国外贸企业不能总是靠廉价劳动力、出口低价格产品来获得竞争力。由于历史的原因，我们这一代中国人收入低，干同样的活只能拿欧美人、日本人工资的一个零头，难道这种情况还会长期持续下去，直到我们的下一代吗？中国经济会健康地发展，劳动生产率会不断上升，工资会不断上调，人民币会不断升值，做同样的工作，中国人将会得到同样的报酬，这是必然的趋势。

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华尔街顶级交易员江平日前做客兴业全球基金时表示,A股今年大跌,情绪在其中也起到了相当大的作用;他同时认为,虽然近几日人民币汇率大幅回调,但人民币仍是世界上最值得持有的货币。
　　对于国内市场,这位被美国《交易者》杂志评选为“百位顶尖交易者”的华人明星基金经理表示,长期看好中国经济,也许短期会有所反复,但中国经济稳步前进,中国人财富逐渐增长,人民币长期继续升值是大势所趋。他同时提醒,市场上情绪的力量不可低估,情绪有时会对市场起到“矫枉过正”的作用,这轮B股、H股下跌中,情绪也起到了相当的作用。
曾经在2000-2003年孤军作战阻击美元的江平,现在仍不看好美元,同时也不看好日元、欧元。从本周一开始,人民币对美元在现汇市场连续三个交易日出现“跌停”,从某种意义上说,最近几天外汇市场的“反常”波动是件好事,因为这充分体现了市场规律。江平同时强调:“人民币仍是世界上最值得持有的货币”。江平认为,石油价格跌破50美元后,已接近见底,未来能源行业长期肯定值得看好。
　　兴业全球基金总经理杨东对此表示认同,并认为这次石油价格下跌是中国建立石油储备的好机会。在杨东看来,近两个月大家感到经济降温很快,很多行业都感到需求的大幅下降,其实很大的原因是由于大家对未来缺乏信心,而出现一种经济“停顿”效应,即企业都在减少进货,抓紧消化库存,导致需求突然大量减少。这种效应通过供应链的传导,越是上游,越是供应链长的,感觉越深刻。杨东认为,其实,真实需求的下降,很可能没有大家感觉到的那么严重,企业的库存消化到一定程度,很多企业都会重新开始进货。
　　对于此轮汹涌澎湃的华尔街金融危机,江平立场鲜明地指出,“华尔街不断地推荐投资者买他们想出手的东西,必要时用花哨的衍生物进行包装处理,其中许多是陷阱。投资银行的不少交易员,甚至部分高管都只关注个人的短期利益。金融危机是这种机制下的必然结果”。
　　此外,江平还深刻地指出了中西巨大的文化差异折射到投资上完全不同的风格:经典的西方经济学教科书教育大家,今天的钱一定比明天的钱值钱,今天能享受的不要留到明天,所以通货膨胀的因素在美国人基因中根深蒂固;而中国人相反,能够留到明天用的钱一定不要在今天花掉,寅吃卯粮的做法是不被提倡的,所以宏观决策者必须对通缩保持警惕。“如果通胀是美国今后的长期趋势,那么持有现金是很不安全的,在投资上过于保守的话会有很大的风险,巴菲特现在的做法其实就是在赌今后长期通胀的趋势不变,这应该是大概率事件,美国政府也在做同样的事,借钱投资。”江平说道。
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江平1981年从扬州中学高中毕业，并以当年扬州市高考第一名的成绩考入中国科技大学，其后先后在中科院上海冶金研究所读研，在美国普林斯顿大学继续读研，读的是物理化学研究生，后来又读博士，接着又在斯坦福大学攻读了金融博士，现为美国对冲基金赛克(SAC) 公司基金经理，从事全球投资，很有建树。　　江平在其新书中对其信奉的长期与平衡的投资准则,对我们普通投资人而言,亦颇具参考意义,与各位共享:　　　　投资准则 　　1.树立劳动致富的人生观　　古今中外历朝历代只有极少数人可以不劳而获。普通老百姓应在本职工作上精益求精，依靠辛勤劳动而致富。炒卖股票不属于劳动。不少人本是勤奋节俭，但总是担心别人不劳而获赚大了，华尔街(泛指) 很善于投其所好，以小利相诱，终将其血汗所得窃为己有。　　2.保卫劳动果实以死守不战为上策　　绝大部分人不可能真正弄清市场规律，不可能识破华尔街圈套，千万不要盲目自信而进入市场，更不要相信华尔街经纪人的花言巧语，自己辛勤所得应守护好。　　然而不战并非不做事，并非将钱压在床底，或是简单存入银行。指数化投资属于防守型的好策略，按月有规律地将部分收入投入股市也是好办法。关键是不要受华尔街影响，不要受媒体影响，不要受左邻右舍影响，要持之以恒地进行指数化投资。　　有道德的职业投资者拿着别人的钱，也应当成自己的钱一样保守，在弄清情况之前主力资金不要轻易出击。　　3.投资行业是一种特殊劳动　　其特殊性在于，行业门槛很高，很不容易进，但进去后并不难。滥竽充数者不少，日子也都不错。当然，象其它行业一样，做得好也不容易。不过这一行做得稍好一些的，收入之高与其付出似乎不成比例。　　医生要为病人解除病痛，厨师要做出可口饭菜，才能算劳动。华尔街所谓职业投资，绝大部分情况下并不是指帮投资者赚钱，而是指从投资者手中圈钱，不管赚了赔了，都大收一笔手续费。华尔街将职业投资美化为每个基金经理都绞尽脑汁为投资者赚钱，与真实情况大相径庭。实情更接近于江湖郎中兜售灵丹，自称包治百病，或是厨师画饼与人充饥，帐单上却写上美味佳肴的价钱。　　商学院MBA学投资，大部分人并不想像普通投资者那样，将自己的钱来炒作股票，望眼欲穿，期待股票大涨，而是想削尖脑袋，进入华尔街，学会圈钱之术以致富。　　4.九死一生，百炼成钢　　与死守不战的战术相比，业余投资者95％以上亏钱，职业投资者90％以上亏钱。当然，职业亏钱者，仍可靠其“劳动”收取管理费而致富，只不过在行业内，他们得不到尊重而已。　　如何成为那不亏的10％？如何成为1％？天赋、机遇、勤奋都很重要。但在投资这一特殊行业，这些词也许有一些特殊意义。做工种地，教育科研与交易投资所需的聪明都不一样。在自己行业也许已是极为出色，但进入投资业后仍应以哀兵姿态，以守为上。对普通人来说机遇也很难得到，碰上了要珍惜。至于勤奋更不可肤浅地理解。若是死盯屏幕，输了钱想翻本，则越勤奋越糟糕。也可以说一般人的聪明勤奋，在投资这一行未必管用。　　世上很多行业都有“子承父业”之现象。即使是很残酷的打仗这一行，父子名将也不在少数。但投资这一行竟找不出一个真正意义上的“子承父业”。索罗斯的大型对冲基金是由其子接任总裁，但其子什么都管，就是不管投资。美国最大共同基金富达投资集团(Fidelity Investments)，老板约翰逊曾是明星基金经理，其女也将继承父业，但她只做过很短时间基金经理。她的接位，颇有英国王子也要当一年兵再接位的味道。　　子女不愿承父业，至少不愿承事业中最难、最残酷的那一块，这对想进入这一行，并希望投资赚钱致富，而非圈钱致富者，应算一个警钟。想要成功，要有一定的天分，机遇，要废寝忘食，要有韧性，要有顽强的意志，要有耐心，要细致入微。最后万事俱备了，东风也起了，还要作好九死一生的打算。　　如果在看了以上警告后仍想走投资赚钱（而非圈钱赚钱）这条险路，下面我的一些心得可能会有些帮助。　　交易过程需要理论、实践、再理论、再实践，反复循环，以至无穷。理论方面，我个人从以下几类训练中受益较多。　　　　数学类　　四则运算。扑克牌算24收效很好 　　开根、乘方、指数、对数、复合利率 　　线性优化，基本统计 　　　　经济、金融类　　微观、宏观及国际经济学 　　货币市场（Money Market， Marcia Stigum 经典） 　　衍生物（John Hull 经典） 　　经济与金融历史 　　　　实用类　　1．彼得.林奇（Peter Lynch，Beating the Street）彼得?林奇很可能是金融史上唯一一个大规模投资靠选股而打败华尔街的投资专家。他并非名校毕业。想模仿他的人应看一看他四十岁时的照片，然后问问自己及家人是否也愿意在40岁时变成那样。　　2．杰克.许瓦格(Jack Schwager)　　许瓦格写过很多书，都值得反复看。　　　　其它书籍　　开卷有益，知识面越广越好。大部分书可速读，但也有些必须精读，各人可根据具体情况。非专业书中，我喜欢反复看，书翻破了再买了看的，以“毛泽东选集”与“金庸全集” 为首。现在没时间看书了，靠锻炼时间反复听两个评书，一个是刘兰芳女士的“岳飞”，一个是袁阔成的先生“三国演义”。以正克邪、将计就计、以弱胜强等人生观和交易观，也得益于这些书籍。精读几十遍的故事，每次再听，都有新的体会。　　　　各类活动　　现在的教育体制，太注重读书，甚至鼓励读死书。生活中自有学问。打工种地、文娱体育、三教九流，都应尽可能有所了解，有所参与。我小学时功课不重，学校经常组织学工学农学军。这些经历，对于日后以常识分析经济运作，看穿华尔街烟幕，很有帮助。　　即使有些活动不登大雅之堂，只要把握得恰当，也会有益，甚至可以化腐朽为神奇。我做交易，得益于像棋、围棋自不必多言。但从小学至研究生，打牌、打麻将一直没有停过。算牌、记牌、分析对手的习惯，在那时就已养成。麻将桌上，人人想赢怕输，牌内牌外同时下功夫，赢了的想套现，输了的想翻本。我在墨西哥比索交易过程中与对手都很熟，不少对手身上都有当年“麻友” 的原型。　　　　高深理论类　　高深理论有没有用？肯定有用。但我几乎拿了两个博士，所学的高深东西，对找到工作有用，但并未直接对交易起到多少作用。这些理论最大的作用是，当一班华尔街总策略师、总分析师、总经济师抖出他们的名校学位、显赫经历，顺口引用“随机微分方程”、“GARCH”、“多元回归宏观预测”等名词，我可以冷眼旁观其闹剧。这些人当中有少数是高手，而且也算正派。但大部分人并不真懂，且对投资者常怀歹意。这些理论，我当年就学得比他们好，他们骗不了我。只要自己功夫正、功夫深，对手以阴毒功夫来袭，可叫他自受其害。一般人如没学过这些理论也不要怕，华尔街宣传机器开动时，将耳朵塞上即可。　　有很多关于市场基本分析、技术分析的好书，其交易原则我早年也都看过，不少也同意。有心做交易员的读者，应将这些书全都看过来。但必须从中总结出适合自己的法则来。我想要强调的是两个字：平衡。平衡这两个字用于生活，用于交易都有好处，下面仅仅是举些例子。这些原则说起来容易，自己也很难全做到。　　1. 人生的平衡　　胸无大志、不求上进固然不可，强求功名也同样不可。投资与交易（不同于圈钱）这一职业，一方面有其惊险刺激点石成金的魔力，另一方面，世上竟无一人子承父业，可见其必定有得有失。　　2. 战略与战术的平衡　　战略上要自信，要有打败一切敌人的信心和勇气；战术上要谨慎，要时刻认识到自己知识与水平的局限性。准备交易时必须如临深渊、如履薄冰，对每一个细节都不要放过。　　3. 与华尔街距离保持平衡　　在华尔街要做到出淤泥而不染很难。在短线上与华尔街结盟也能赚不少钱，但要长期取得好回报，则必须独立于华尔街之外进行思考。为华尔街做事，有时不得不向钱低头，属于情有可原，但绝不可做出卖国求荣之事。　　4. 正与奇的平衡　　初入市场当循正道，防守为上，对市场上流行的交易法则一一研究并试用。待有相当资金与经验的积累，并确信对局部市场有独到发现后，可以寻求机会，以奇兵出击，获取全胜。　　5. 长线投资与短线投机的平衡　　长线以价值为本，短线交易以技术分析，资金流动分析为主。长线投资有了利润，须耐心让利润成长，及至价值基本面改变。短线交易若有损失，必须尽快止损，不可有侥幸之心。　　有热门股票，可以少量资金顺势炒作，适可而止, 但需时刻提醒自己这是在做短线。对冷门资产，则当潜心分析，像科学家一样有独创性，找出别人没发现的东西，找出超级价值，不战屈人。　　6. 低进高出，还是高进低出？　　乍一看这不成问题，当然是低进高出。然而普通投资者，包括大部分职业投资者失败之处就在这看似不成问题的问题上。　　普通投资者短线操作时喜欢自作聪明，低进高出。“掉这么多，可以进了” ，“涨了不少，赶快卖掉”。而长线投资时，则受华尔街蒙蔽而高进低出。市场长时间大幅升值后，华尔街祭出其绝招，“技术革命，日新月异”，“经济腾飞，潜力无限”，怎可手中有钱而不入市? 市场上也并非没有冷静的声音，然而忠言逆耳，投资者听不进去。　　一个职业交易员首先要训练“高进低出”的直觉。一个向上涨的市场，明天多半是不变或继续上涨；一个向下掉的市场，明天多半是不变或再掉。如果自己及周围人都觉得高，则买进，如果觉得太低，则卖出。短线交易，要顺势而行。“逢低吸纳，逢高出售”不可用于短线。　　但职业交易员又容易在短线交易高进低出这一关走火入魔。高进低出，顺应华尔街，对于早期生存很重要。但即使短线技术炉火纯青，也须返朴归真，寻求价值，长线投资，低进高出，顺其自然。市场有一种无形的力量，使得长期回报回归平均。要找出长线价值，必须远离华尔街时尚，独立以最基本的道理分析市场。　　业余投资者很难学职业交易员的一套，最好远离短线。但业余投资者可以学做分析起家的投资大师们，不做短线，耐心做长线。　　7. 分散风险与集中投资的平衡　　价值平庸而又不得不投资时，分散风险。一旦有独创性研究发现超优价值，可以考虑集中投资，但必须少用或不用杠杆。　　华尔街喜欢用“风险值”(Value at Risk, or VAR) 来分析风险。这个概念漏洞很大。用一大堆价值平庸的资产分散风险，再加以杠杆，“VAR”不高，是对冲基金最常见的做法。然而，由于全球金融一体化，资产价格短期涨跌往往与基本面关系不大。同时投看似毫不相干的资产，能够分散经济风险，但未必能够分散市场风险，一旦再与杠杆相结合，则危险极大。　　8. 仓位大小的平衡　　市场整体高估时，仓位要小，要灵活，不能眼红别人还在挣大钱。市场整体低估时，尤其是在市场持续多年走低，价值改观，而大部分投资者对经济和政策基本面的改善视而不见，不愿入市时，则当加大投入。　　若是市场整体估值较好，但短线风险较大，则仓位须适中。平衡的关键在于一个赢者心态: 仓位必须足够大，市场涨上去后不要说“我看得很准，可惜没买” ；仓位又不能太大，市场短期续跌后不要说“我知道还得跌，再等等就好了” 。涨是利润，跌是机会；涨不足喜，跌不足忧。　　9. 简单性与复杂性之间的平衡　　好的长线投资都较简单。复杂的多头套利对冲交易不是不可以做，但一定要严格跟踪市场流动性。　　初入华尔街的人，千万不要一发现某复杂资产价格与模型不符，便做多做空套利。可以少做一点，同时深入研究。要知道，世界上聪明人有的是，自己所发现的，多半早已有人做过。一旦确实发现套利机会，要制定周密的行动方案。　　10. 供与求之间的平衡　　基本的经济学规律告诉我们，供应多，价格会下降。供应少价格会上升。金融市场上长线也是如此。但短期内价格是由华尔街操纵的。比如，1999－2000年，高科技行业内部高管不停地将手中股票甩给华尔街经纪人。供应越来越多。为了便于出手，华尔街号召全世界投资者买进，市场几乎日创新高，供应多反到引起价格上升。投资者应根据华尔街这一特殊的供求现象制定相应对策。

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坐拥1.68万亿美元外汇储备，中国以国家外汇储备投资、QDII等金融机构海外投资、企业和居民个人海外投资，组成了当下中国海外金融投资的梯队。但是面对黑石投资亏损过半、QDII出海折戟等等，有人士提出，中国需要加强对华尔街和世界金融市场的再认识。《第一财经日报》特邀华尔街华人交易员江平为我们解读华尔街。自1995年加入雷曼兄弟至今，江平先生在华尔街浸淫多年，2007年因入账上亿美元而被华尔街著名专业杂志《交易员》评为年度“百强交易员”，成为该榜单历史上首位华人上榜者。来自市场一线人士对华尔街不乏戏谑之言的解读，或许能给我们提供另外一个视角，以加深我们对国际金融市场的理解，加深我们对中国海外金融投资的思考。 　　1.鲁宾为何在1999年7月辞去美国财政部部长职务？ 　　（A）他嫌当财长钱太少，想回华尔街捞钱 　　（B）克林顿丑闻不断，他不愿再和这样的人混在一起 　　（C）他想纽约，想与家人多相处 　　（D）他在华盛顿住不惯 　　（E）都不是 　　江平： 　　鲁宾曾是高盛一流交易员，对经济的洞察力远非格林斯潘、萨默斯或克林顿可比。在一片歌舞升平中，他已知道，船漏了，随时会沉。他知道其紧迫性，所以必须提前下船，不能等到克林顿期满。 　　鲁宾是“强势美元”的始作俑者。受雇于美国政府，他又重新拿出他作为一个一流交易员的手段，信誓旦旦，劝别人持有美元。 　　然而他毕竟不是一个超一流交易员，以诈术盈利终难成正果。无数善良的人们因听信“强势美元”致使血汗所得化为乌有。鲁宾虽荣耀一时，如今又有何颜面去见天下苍生？ 　　2.西方国家会像1998年的俄罗斯、2002年的阿根廷一样对其债务赖账不还吗？ 　　（A）一派胡言，西方国家国债评级全是“AAA” 　　（B）不可能，即使有一个国家出点问题，其他国家也会帮忙 　　（C）意大利、西班牙上世纪80年代都曾濒临破产边缘，如今又入不敷出，可能会出问题 　　（D）美国欠债太多，可能有问题 　　（E）除了个别国家外，大部分西方国家都将进行俄罗斯式或阿根廷式债务重整 　　江平： 　　发达国家政府的财务如果全部白纸黑字写出来，比起当年的俄罗斯、阿根廷好不了多少。现在大家都把头埋在沙子里，不看不想，反正华尔街已经说了是“AAA”，没事，亏了也不是我一个人。 　　然而发达国家政府出路何在？大规模通胀，国内百姓不会干。偷着每年涨，然后低报通胀率，有一定用处，可新债堆积的速度太快了，整体情况还在恶化。金融领域一出问题，不仅要降息，还要印钞。2002年，他们大规模降息印钞，诈称是为了防止“通货紧缩”，防止“物价下降”。这次借口还没找好。 　　体面一点的做法是，在将来某一天，他们印够了，给别人塞够了他们的所谓“硬通货”，然后宣布所有持有国债者，不管是西方公民（现在就交着税）或外国央行（现在不交税），一视同仁交利息所得税。这等于是变相债务重整。当然，华尔街舆论上会配合行动，宣称加利息税完全是合理的。 　　不体面的做法是学俄罗斯和阿根廷：没钱还了，你能拿我怎么样？ 　　3.西方世界“大鱼吃小鱼，小鱼吃虾米”。华尔街是否也是如此？为什么？ 　　（A）确实如此，资金小无法生存 　　（B）确实如此，人太少力量不足 　　（C）确实如此，大了就可以操纵市场 　　（D）确实如此，大公司资本雄厚，抗跌性强 　　（E）不对，华尔街并非如此 　　江平： 　　华尔街素有“大鱼吃小鱼，小鱼吃虾米”之说，其实未必如此。例如，上世纪90年代，一个小银行，汉诺佛制造银行（Manufacturers Hanover），吃下了较大的化学银行（Chemical Bank），并沿用化学银行的名字，继而吃下了更为有名的大通银行（Chase Manhattan Bank），并沿用大通的名字，最后吃下了更显赫的摩根银行（JP Morgan），成为今天的摩根大通（JP Morgan Chase）。瑞银（UBS）及美洲银行（Bank of America） 也是以小吃大的产物。花旗银行更是山迪·威尔（Sandy Weill）从零起步，经十多年兼并收购而打造的庞然大物。 　　大型投资银行内的部门主管、大牌交易员、投资银行家，更像是自我极度膨胀的封疆大吏，或是拥兵自重、桀骜不驯的地方军阀，内部自斗不息，外人更无从控制。巴菲特收购所罗门无功而返，通用（GE）收购基得（Kidder）为假账所坑，美国运通（America Express）收购雷曼后吐血数十亿美元。日本、德国甚至英国都曾试图以钱开道，打进华尔街，结果都被羞辱、戏耍。 　　4.虽然大部分基金经理业绩平庸，但哈佛、耶鲁、普林斯顿等名校的基金都长期业绩出众，这些学校基金的基金经理取得长期高回报的主要原因是什么？ 　　（A）他们远离华尔街，不受干扰 　　（B）他们个人不贪图钱财，敬业、刻苦，因而成效卓著 　　（C）他们奉行长线投资 　　（D）他们在传统投资渠道外，又投了对冲基金 　　（E）都不是 　　江平： 　　华尔街绝大部分投资经理都业绩平平。耶鲁、哈佛、普林斯顿大学基金长年回报极丰，远超指数。不可否认，他们的基金经理对此有一定贡献。但一个更重要的原因，是因为这几所名校的毕业生，占据了美国社会政界、财界重要位置。校友们对母校大都忠贞不贰，对母校投资自然也不遗余力地献策。若是能利用手中权力帮助名校，一来为子女留下后路，二来落个为教育出力的美名，何乐不为？试想国内若有清华基金、北大基金等，在北京、上海投资房地产，山西、内蒙古投资矿藏，回报率怎会不高？美国某名校基金数位“高手”长期业绩出众，但离校后搞基金，业绩却不理想，个别很快关门大吉。 　　5.长期以来，不少有名的石油地质教授及科学家不断撰文，从科学上论证人类不必担心能源问题，石油不会紧缺，这是为何？在资产管理行业，投资对冲基金或私募股权基金不如投共同基金，投资共同基金不如投指数基金，这一事实并不难发现。但某些金融教授会撰文论证，对冲基金“胜过”共同基金，并用“多元回归”等复杂推理找出了对冲基金“高额回报”的“关键因素”。这又是为何？ 　　（A）教授关在象牙塔，不知道外面的情况 　　（B）教授对新能源估计过于乐观 　　（C）教授拿到的数据有偏差 　　（D）教授学问深，他们不会弄错的 　　（E）都不是 　　江平： 　　沙特、美孚等在美国设有“慈善”机构，给高校提供教学、科研经费。他们当然希望人们放心消费石油，成为“瘾君子”，永远离不开他们。教授去那些石油老板控制的基金会申请经费，提案上若是写上石油不多，劝人们节约用油，能得到批准吗？他们拿了石油老板的钱，做出的“研究成果”，自然是从“科学”上“证明”，世界上有的是石油，尽管烧。 　　少数金融教授出书、出论文“证明”，只有把钱长期交给华尔街才“安全”，才能“增值”，这也不难理解。 　　6.1999年年底，原油现货价格是26美元/桶，但原油期货价格却随时间递减，如一年期货定价是20美元/桶，即市场预测2000年底原油将以20美元/桶成交。二年期货定价是19美元/桶，五年及五年以上期货定价则都不到18美元/桶。 　　这种“期现倒挂”现象一直持续，比如2004年年底，原油现货价是44美元/桶，而七年期货，即2011年年底购买原油价格不到37美元/桶，为什么？ 　　（A）随着时间推移，新能源技术层出不穷，石油总是会跌 　　（B）产油国互相欺骗，都偷着多出油，多赚钱。尤其是沙特，产油成本只有几美元一桶，最希望原油跌，以便其垄断市场 　　（C）华尔街的人都很聪明，这一曲线是由期货与现货的衍生关系定量计算后得到的 　　（D）石油公司与产油国利用期货市场预售石油，以对冲其将来石油卖不出好价钱的风险。这一供求关系决定了石油期货总是低于现货 　　（E）都不是 　　江平： 　　石油长期期货在几年前交易极不活跃，很容易操纵。在油价很低时，有极少数具有战略眼光的人买进了这些长期期货，并买进了能源股。华尔街为了能低位平仓，同时制造出石油终究会跌这一“客观”气氛，只须花很少的钱，就可以操纵石油期货曲线。A、B、C、D都是他们给出的借口，用来解释石油期货曲线倒挂，油价长期看跌的“客观原因”。 　　7.道琼斯工业平均指数是由30个大公司股票价格加权平均而得。理论上，有没有可能所有公司都濒临破产，一个指数投资者已损失90%，而道琼斯指数仍维持不变？ 　　（A）绝不可能 　　（B）不太可能，除非改变指数定义 　　（C）不太可能，除非只有一两家公司跌 　　（D）不太可能，除非将指数进行调整，将要破产的公司提前剔出 　　（E）完全可以做到 　　江平： 　　道指的特殊性是其计算方法以价格加权平均。比如GE股价34美元，市值3400亿美元，占指数2.3%，而IBM市值只有1600亿美元，但因股价为114美元，权重却有7.8%。如果GE跌90%，IBM只需上涨30%，道琼斯指数就可维持不变，但投资者已损失近2600亿美元。然后再让IBM分股，一分为五，GE并股，三十合一。因分股并股时公司市值不变，指数不变，只改权重，GE、IBM掉个位置，如法炮制，让IBM再跌90%，GE涨30%，投资者再挨一刀，指数仍然不变。 　　“9·11”之后股市下跌，但几大指数中，道琼斯指数跌幅最小。我留心比较了一下，发现道琼30个公司的总市值下降幅度并不小，指数下跌少是因为指数中权重大的小公司下跌少或者不跌反涨，权重小的大公司则下跌较多。我知道救市资金进来了。 　　当然，“9·11”是特殊情况，一切有正义感的人都会站在美国一面。我本人多名好友遇难，自己也有家难回，因而在汽车后座铺了面美国国旗，甚至一度产生同仇敌忾之心，考虑是否要加入美国国籍。这种情况下用最有效的办法救市，无可非议。 　　然而，指数是否真的反映市场的长期回报？我自此开始有疑问。至少不是所有的指数都反映。 　　8.EEM是华尔街推出的指数化投资新兴市场股票的基金（ETF）。2008年3月14日收盘这一天，印度的“信任”（Reliance Industries Ltd，是一家石化公司）占这一指数的1.242%，中国的中海油占0.986%，中石油(16.13,-1.04,-6.06%,吧)占0.81%，而中石化占0.462%，为什么是这个顺序？ 　　（A） “信任”和中海油市值皆高于中石油和中石化 　　（B）“信任”、中海油比中石油、中石化重要 　　（C）中石油、中石化虽重要，但利润不如中海油和“信任”高 　　（D）中石油、中石化虽然重要，虽然市值大，虽然利润高，但潜力远不如中海油与“信任” 　　（E）都不是 　　江平： 　　这四个公司代号是RIL（信任）、CEO（中海油）、PTR（中石油）及SNP（中石化）。从重要性、市值、赢利、潜力来看，都是中石油、中石化要好于“信任”或中海油，而且这也不难分析。我相信，“信任”高管早就不停抛出股票给华尔街经纪人。而中石油、中石化华尔街则一直空仓，想买买不到。在制定指数时，华尔街会根据手头所拥有股票尽可能加大权重，而空仓的则尽可能减少权重。“信任”价值最糟，华尔街手头拿得最多，不仅其分析师“强力买进”的声音叫得最起劲，还要操纵指数，使出浑身解数倾销。 　　中石油的情况在2007年9月后有所改变，巴菲特卖出了，其他有价值观念的投资者也卖出了。数家券商在接盘后“强烈推荐”，与对冲基金联手拉高后出手给了投资者。 　　9.一个高速成长型现代化金融企业，市盈率（P/E）多少才算合理？ 　　（A）50~100 　　（B）20~50 　　（C）10~20 　　（D）5~10 　　（E）0~5 　　江平： 　　假如有一个人，自己开了一个公司，再假设这个人唯一的工作就是去赌场赌博，并且赌博技艺日益高超，短时间内，年赢利从1万成长到1亿美元。你愿意出多少钱收购这家公司？100亿美元？太多。20亿美元？不行。10亿美元？不行。5亿美元？还是不行。 　　一旦你做了公司的主人，成了老板，他会与你签订工作合同，你保证他每年收入至少3000万美元，剩下利润则你与他分成。这下他可以心情轻松地去赌，输了赢了都不怕。他有3000万美元保底，赢了多得，输了你掏。所以市盈率（P/E）是5倍仍然太高。 　　P/E是零如何？即他白送你一个公司，你一分钱不出做老板，能不能要？万万不可。你仍得付他工资奖金，而你成为老板后突然发现他自吹的赢利都是假账，并且他违过法，坐过牢，如今一身法律责任，都由你老板承担。 　　现代化的金融公司，只能建不能买，即使是好公司，买到你手中也会变坏。传统化的金融公司可以买，10倍、20倍P/E都可，只要其赢利是可持续的，是收费基础上的，没有做假账，且有增长潜力。 　　只有父母亲人在外得了好处会回家与你分享。如有金融公司主动找上门来送给你好处，劝你入股接盘，千万要慎重。 　　10.为什么金融创新对于现代金融业特别重要？主要原因是什么？ 　　（A）客户需求不断增加 　　（B）投资者对旧东西不感兴趣 　　（C）企业生命在于创新 　　（D）新产品赢利空间大 　　（E）都不是 　　江平： 　　一直到十年前，金融创新的主要目的都是为了欺宰客户。然而近年来，金融创新对于华尔街做假账越来越重要。复杂新产品出来，大家往往还不知道怎么估值，只能依靠模型，而模型参数则多由交易员自定。本是一个零和游戏，靠金融创新就可以双赢，其中至少有一方在作假。更有甚者，有时上级知道下面盈利是假，但却装不知道，以便年终跟着多拿奖金。 　　1999年，墨西哥利率市场出现一种新产品，我们姑且叫它一年期MP（墨骗，为墨西哥骗局简称）。我与多家大行交易MP，数度亏损。市场又推出一年半MP，二年期MP等，直至五年期MP。雷曼2001年年底开始打平赢利。但奇怪的是，对手也赢利不止。 　　2003年，对手提出创新，要与我大规模交易十年期MP，我拒绝了，五年期为最长。同年年底，该大行发现了数亿美元假账。首席交易员、财务总监等多名高管被解雇。如果他们能够成功地创新，推出10年、20年MP，预支以后的利润，填补今日之亏损，双赢的游戏还可以继续下去。 　　华尔街比MP复杂十倍的金融创新比比皆是，每个创新产品一出来都是交易双方双赢。甚至连政府也卷入了金融创新。十多年前新泽西州财政有困难，华尔街进来帮了个忙，设计了一个衍生物交易，结果三赢：州民少交税，政府加福利，华尔街赚佣金。如今恶果已出来了，现任州长科山（Jon Corzine）曾是高盛总裁，看了华尔街给新泽西政府做的交易后，故作愤慨之态，现在要加税，同时可能状告两家做这个交易的公司。当然，可能这两家公司会再“创新”一次，帮州长找出三赢、四赢、人人都赢的办法。 　　透支子孙未来而欠下的债务，需精心打包，贴上“AAA”，再转手他人。也可以说，金融创新的成功，离不开善良无辜而又过于轻信的投资者。 　　11.QDII基金出海投资，为何受到重挫？ 　　（A）我们的数据、计算机及通讯设备不好 　　（B）我们的分析师、操盘手奖金太少 　　（C）我们虽然花了近十亿美元请美国“投资顾问”，但应花更多的钱，请更高档的顾问 　　（D）我们运气不好，碰上熊市 　　（E）都不是 　　江平： 　　QDII投资者看到中国股市大涨，钱来得快，以为外国赚钱更容易。其实是不管哪里，赚钱都不容易。我2007年9月份与投资者交流时，提出争取做到人民币长期回报10%左右，竟无一人响应，可见投资者有不切实际的期待。 　　我们的计算机及通讯设备是一流的。我们聘请的QDII基金经理、分析师等工资奖金也基本与国际接轨，聘到的人总体水平并不在美国基金管理人之下。说运气不好也不对：经过去年7月、8月次级信贷危机后，全球也有不少优质资产，甚至出现了一些风险较小、相对回报较高的保值“天堂”。 　　从投资战略来看，主攻新兴市场股票是个错误选择。中国海外资产布局重仓在发达国家债券与新兴国家股票，我们必须检讨其合理性。 　　然而QDII最大的失误是战术失误。在QDII出师之前，我们将所有想做的事情，本该像军事机密一样严守的东西都告诉别人了，甚至连具体进什么股、进多少可能也已经“请教”过美国顾问了。华尔街本在做空H股，但在我们将QDII方案和盘托出后，他们决定将H股大幅拉升，卖给QDII经理及其他投资者，然后再行打压。 　　中国资本走出国门是我们必须迈出的一步。但是，必须有自己的子弟兵，必须像上战场一样慎重对待。 　　江平

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目前是交银施罗德基金公司投资总监，他曾因连续5年出色管理同一只基金，被称为"最长寿的基金经理"。上轮熊市里，两年超过27%的正回报为他赢得了市场口碑。市场牛熊轮回中，他经手的各类基金全部排名靠前。这位理性的基金掌舵者在长期踩对市场节拍中，积小胜为大胜。


　　"熊市-大牛-大熊"，几个轮回后，A股市场的基金"意见领袖"悄然产生：投资者随李旭利自上而下看市场，追着王亚伟自下而上找股票。继王亚伟公开表示明年警惕银行股和基建板块后，李旭利3日在接受早报记者独家专访时对明年行情做了"沙盘推演"。


　　经历70%的大幅暴跌后，A股利好、利空交织。上市公司四季度盈利或继续加速恶化，国家4万亿元投资被各地政府"大跃进"成20万亿元，大举投资是否能把熊市拉出泥潭？


　　交银施罗德基金公司投资总监李旭利3日在接受早报记者独家专访时表示，市场大底已经形成，明年中短线或有不超过50%的反弹行情，追逐主题投资将成为明年震荡行情的主线。




看盘：明年逐步筑底


　　东方早报：经过2007年的大涨和2008年的大跌，对于2009年的市场，你有什么判断？


　　李旭利：明年整个市场是一个宽幅震荡、逐步筑底的过程，趋势性下跌的过程已经结束了，但是趋势性上涨的机会也还没有到，是个整固的阶段。几个基本原因：


　　第一，经济最难看的时间点，是消化库存的这个点--今年三四季度、明年一二季度都差不多是在消化库存，但市场是提前反应的，可能等不到明年二季度，就见到底部了。


　　有了财政刺激因素，可能还会提前一点，所以我觉得即便还有一次往下打穿的过程，也是有限的。基本上可以判定原来那个1600点、1700点是市场自己形成的一个底部。


　　还有一个原因，市场的流动性问题在迅速缓解，我相信到明年一季度以后，整个市场的流动性会过度宽松，现在已经有这个趋势，民间借贷利率也在迅速降下来，资金成本在迅速下降，这个本来就可以提升市场的估值水平。


　　但从经济基本面来说，也很难在短期很快好起来，而且现在是全流通市场，市场的全球化程度也比原来高了，在这个阶段，也不会涨得很离谱。


　　基于同样的宏观环境，在1996年、1997年，我们的A股市场涨得很厉害，但这一次，我相信是有限度的。我估计从下往上走，从正常程度来讲，中短线上涨幅度不应该超过50%。


　　所以这一轮市场本质上是反弹，上去下来说不定有两三次。我自己觉得，上半年出现特别大的反弹机会概率也不大，更大的可能性是出现在中期以后，至少要到一季度以后。但这只是反弹，不是反转。
李旭利：从股票基金来讲，我们肯定会以股票为主，仓位会更灵活一点，明年会是一个震荡市场，在震荡市场，逼得你要做反向操作。


　　其次，下跌的过程我们可能会仓位高一点，上涨过程会谨慎一点，反正涨上去了你就认为是反转，跌下来了你就认为要大跌，你肯定要输钱的。这中间的肉不是很厚，如果你还是追着涨去买，追着跌去卖，肯定是不会挣钱。


　　东方早报：市场反转会出现在什么情况下？


　　李旭利：只有经济趋势性好转才行，这个我相信明年还看不到。很简单，看央行加息，只有紧缩趋势比较确定，才会这么做，还早呢，绝对没这么快，百年难遇的危机。打个冲天炮，危机就解决了，就不是危机了。
东方早报：银行股会怎样？


　　李旭利：银行股的风险我想比较明显，这跟未来加大放贷力度有关，现在尽管估值是不高，但息差在缩窄，趋势上比较难涨。


沙盘推演


　　●2005年9月，李旭利对媒体大胆预言："几年之后，我们将俯瞰今天的历史低点。"


　　●2006年5月，上证指数创出1800点的新高之后，市场争论是否仍有上涨动力，李旭利公开提出"千金难买牛回头"。


　　●2007年5月中旬，李旭利用"高估值、高市盈率、高波动性"概括当时的中国股市，随即的"5•30"大跌及高歌猛进的股市，让股民体验了大悲大喜的跌宕起伏。


　　●2007年9月，李旭利写下"致交银施罗德蓝筹股票基金份额持有人的一封信" ，提醒其基金持有人，"中国股票市场的估值水平已经逐步脱离企业基本面的支撑……涨得越高，风险越大"。


　　●2008年5月，市场随处可见抄底者，李旭利警告说："这个时候不能有抄底的想法，抄底从来都是抄腰上的。"