这应该是个反转,而不是反弹 - 孙明春

4月10日,中国股市几近“山河一片红”。上证指数以2.7%的涨幅,迎接一季度中国宏观经济数据的出炉。
　　向上走？向下走？反弹？反转？人们兴奋、痛苦、困惑,总在试图从任何蛛丝马迹里提前寻找到中国经济的方向。
　　“这应该是个反转,而不是反弹。”10日当天,野村证券中国区首席经济学家孙明春接受本报记者专访时,对中国经济走势给出了自己的判断。
4万亿经济刺激方案等一系列宏观政策效果逐步显现,大部分行业存货调整已近尾声,国内终端需求持续强劲,出口降幅将有所收窄——在孙明春看来,上述几大因素决定了,从二季度开始中国经济将重拾升势,转向“V”形曲线的上升轨迹,尽管现在“只是个开始”。
　　2007年10月,当中国经济一路高歌猛进之时,时为雷曼兄弟公司中国区首席经济学家的孙明春却悲观地提出,中国经济正在步入下行通道;2008年12月,当人们非常悲观地看待中国经济前景之时,孙明春反而乐观地认为,积极因素将很快显现。
　　事实证明,这两次都让孙明春说对了。而今,在春意盎然的四月,孙明春再度拿出了自己的“魔法水晶瓶”。这一次,结果会怎样？
　　是反转,不是反弹
　　《21世纪》:近两个月,中国经济的一些先行指标开始出现回暖迹象,比如发电量、房地产与汽车销售量、新开工项目计划投资等。针对中国一季度乃至年内经济走势,市场也逐步出现比较明显的乐观情绪。你怎么看待当下的形势？这些指标的回暖预示的是中国经济的反弹还是反转？
　　孙:我持相对乐观的看法,这应该是个反转,而不是反弹。
　　《21世纪》:依据何在？
　　孙:我的依据主要来自三个方面,包括4万亿经济刺激方案在内一系列宏观政策效果的逐步显现;大部分行业存货调整已近尾声;国内终端需求持续强劲。
　　《21世纪》:你怎么判断经济刺激政策对推动经济反转的效果影响？
　　孙:从2月中旬开始,我们已经开始看到经济刺激政策效果在逐渐显现。PMI数据的持续上升已经对此有所反映。
　　PMI是一种扩散指数,它反映的不是订单绝对量,而是拿到订单企业范围的扩散程度,在经济中的渗透度。这个数据的向好,相当有代表性。
　　中国的经济刺激政策从去年11月份推出,但中间经过一个冬季,很多北方的项目都没有正式开工,要等到3月中下旬、4月初才逐步开始,而珠港澳大桥项目,甚至要到今年11月份开工。这样看来,目前不过是最初的效应而已。
　　企业现阶段一般是订单先行,3月份订单已经显出效果,传导效应将会一环环传递下去的。比如铁路建设,需要列车订单的提前告知,并不是一两个月的事情,而列车制造企业将会再给上游配件之类企业下订单,配件企业向再上游直至原材料企业下订单,不断向上游传递。
　　所以,随着经济刺激政策的逐步落实,接下来刺激效果也会越来越明显。
　　《21世纪》:你又怎样看企业“去库存化”进程对宏观经济的影响？
　　孙:我们需要注意的是,这次发生在中国的存货调整,主要发生在原材料方面,而不是产成品方面。中国经济2008年四季度的继续下行,一个很重要的因素就是企业大量被动囤积原材料后的急速存货调整。
　　2007年下半年到2008年上半年,全球商品价格猛涨,导致国内原材料价格猛涨,企业不得不提前囤积很多原料,正常库存两三个月,有些企业甚至达到七八个月的库存。这导致上游原材料企业生产相当强劲,但生产出来的东西都停留在仓库里。
　　2008年8、9月份,原材料价格企稳,又有信贷紧缩,市场供需发生逆转,需求消失,价格下行,企业不但不买,而且要推迟买,因为这样越往后越省钱。
　　新的逆向预期带来的结果便是钢铁煤炭企业的被迫减产,去库存化过程中,企业产能利用率降到三分之一左右,主要发生在上游企业。
　　如今,根据我们掌握的情况,发生在2008年四季度的大规模存货调整已近尾声。存货调整结束后,产能通常会恢复到一个相对正常水平。虽然需求下落,但企业产能利用率要比存货调整期间要好。所以数据好起来应该说是在意料之中的。
　　同时,中国的最终需求这方面虽然有所减弱,但整体看仍然很强劲,强于2003、2004、2005年。消费上,2008年第四季度名义社会品零售总额增长20%,今年1、2月这一数据实际增长16%左右。投资需求也是相当强,26%,实际更高,因为投资品价格在回落。
　　这都为宏观经济实现反转提供了坚实的基础。
　　目前还只是开始
　　《21世纪》:在看到一些先行指标有回暖迹象的同时,我们也注意到了钢价短暂回升后的持续下行,钢铁生产和新订单指数继续大幅度下降。你怎么解释这种现象？如果是反转,现在处在反转的什么阶段？
　　孙:现在还早,目前还只是反转的开始。
　　实际上,企业的订单才刚刚开始链条传递。如果想传递到经济各个行业,尤其是最终的钢铁需求这个环节,是需要点时间的。而且,钢铁行业目前存货过多,包括不久前又一轮新的存货增加,再加上房地产行业的复苏尚待时日,所以这一行业不大可能这么快好起来,真正好转恐怕要等到下半年。
　　《21世纪》:需要追问的是,在国际形势仍然十分严峻的情况下,投资、消费两辆马车是否能拉住逆向行驶的另一辆——出口？
　　孙:的确,国外经济形势不会很快好起来。尽管最坏的时候可能已经过去了,但从2008年四季度开始,全球也面临着巨大的存货调整。全球经济很可能是“L”形增长,现在虽然已到“L”的拐点,经济开始企稳走平,但可能还会延续负增长。
　　我们要问的是,2月份中国出口下降26%,这一大幅下降趋势是否还会延续？我认为,不会的。26%的下滑速度,是在全球经济巨大的存货调整过程中发生的,是暂时的。一旦全球经济企稳,这一局面将会有所改观。
　　全球贸易额与全球GDP增长正相关。一个简单的事实是,假设2009年全球GDP下降3%,那么全球贸易不会下降10%这样的量级。那么中国出口会下降那么多吗？除非中国大量丢掉市场份额,而这显然是不现实的。
　　我的判断是,中国的出口6、7月份会稳定,下降幅度会回到10%以内。
　　《21世纪》:那么另外一个需要探究的问题是,中国外贸依存度这么大,怎么看外需明显疲软对中国就业、收入乃至国内消费的冲击？
　　孙:不要夸大出口行业在中国经济中所占的比重。
　　按照我们的估算,整个出口行业,包括很多与之相关行业全部加起来,占中国就业的比重也就15%,即便出口下降20%,影响到的就业人口不过3%,1700多万人,对全中国8亿人口收入来讲,影响有限。
　　从4月份开始,中国就业形势会有所好转。但中国的人口多、正在推进城镇化,即便经济增长达到10%,就业压力同样会很大。但综合来看,目前的就业压力不一定会带来收入的负增长或者不增长,对消费的影响也是有限的。
　　《21世纪》:基于你的分析,你对未来一段时期中国GDP、CPI、PPI走势作何预判？
　　孙:对于GDP,我们预判将是个V形的走势。今年一季度会比较差,和去年四季度不相上下。二季度会明显上行,这种上升势头可以至少保持到明年一季度。今年全年GDP可以达到8%,年底接近10%。
　　CPI因为去年年初冰冻灾害的基数效应,近几个月还会是负增长,而下半年随着基数效应的消失,CPI将有所回升,全年预期增长0.6%。
　　PPI我们不做太多预测。因为中国目前仍然产能过剩,成本压力很难转嫁出去,PPI的先行效果很难体现。